Marknadsutsikter för 2025

Året som gått har på många sätt blivit så normalt som vi hade hoppats. Den globala ekonomin går på lågvarv, inflationen är i stort sett under kontroll, och de korta räntorna är på väg ner - allt enligt våra och de flesta bedömares förutsägelser. Det oväntade har däremot varit styrkan i börsutvecklingen, särskilt i USA. Ett år med presidentval i USA och ett företagarvänligt utfall är väl den enkla förklaringen på detta. Geopolitiska faktorer verkar ha haft mindre betydelse för ekonomin, särskilt med tanke på att oljepriset är lägre än vid årets början.

Inflationen har successivt fallit tillbaka och ligger vid centralbankernas mål på 2 procent, drivkrafterna för kärninflationen är tydligt dämpade. Konsumenter har varit försiktiga även om det finns tecken på en vändning, när köpkraften förbättras på flera håll i och med lägre räntor. Industribolagen har sett en svag orderingång och produktionen pekar på ett lågt kapacitetsutnyttjande. Även här har lägre räntor en stödjande effekt och förbättrar kassaflödet. Internationella valutafondens (IMF) prognoser för 2025 indikerar en tillväxt på 2,2 procent för USA och 1,2 procent för Eurozonen. 

Riskerna för högre inflation är mest tydliga i USA mot bakgrund av den tillväxtorienterade politiken som väntas i och med tillträdande president. Ökade tariffer har också en inflationsdrivande effekt när priserna stiger, men hur det kommer att falla ut är än så länge oklart. Förväntansbilden är att den amerikanska korträntan kommer att ligga på 3,5 procent om tre år mot nuvarande nivå om 4,5-4,75 procent (tidigt december 2024).  

I Europa ser utmaningarna annorlunda ut när tillväxten är låg. Även om inflationen är mer eller mindre helt under kontroll är produktivitetsutvecklingen inte tillräckligt god för att ge ett gott stöd till lönsamheten i företagen. Därmed är också vinstutvecklingen sämre för verksamheter i regionen. Samtidigt är noterade företag oftast globala och/eller har väldigt starka marknadspositioner vilket mildrar effekten av dessa utmaningar. Norden är ett positivt undantag beroende på öppna ekonomier och en mer dynamisk miljö för företagande.  

Utblick - Globala aktier

Aktiemarknaderna har utvecklats väl med amerikanska börserna i topp, S&P 500 är exempelvis upp med över 35 procent (i svenska kronor) hittills under 2024 (per december). Även Japan har gått bra där Nikkei 225 index är upp med cirka 18 procent (i svenska kronor) medan Europa halkat efter, Eurostoxx 600 index i EU är upp med 10 procent (i svenska kronor). Den enskilt viktigaste faktorn, utöver den makroekonomiska utvecklingen, som påverkat börserna är utan tvivel transformeringen med artificiell intelligens (AI) och den drivkraft detta medför i form av tillväxt. Teknikbolagen i USA har lett uppgången med tonvikt på Magnificent 7-aktierna (de sju största amerikanska företagen sett till börsvärde), de sammantaget, sett till värde, utgör cirka en tredjedel av S&P 500 index. Precis som under 2023 har AI-trenden tilltagit i styrka drivet av investeringar i såväl hård- som mjukvara. Här har också tillväxten varit starkast, vilket också premierats med höga och allt högre multiplar för teknologiaktier.

De företag/aktier som inte haft en tydlig drivkraft i teknologisk utveckling har generellt haft en låg försäljningstillväxt oavsett sektor och därmed en relativt svag utveckling i termer av aktieavkastning. Endast de företag som har en tydlig marknadsledande position relativt konkurrenter och ett erbjudande som visar tillväxt har premierats. Dessa återfinns naturligtvis främst i sektorerna IT och Kommunikation, men även till del inom Industri och Konsumentvaror. För läkemedelsföretag (inom sektorn Hälsovård) är bilden mer komplex där framtida försäljning helt avgörs av patent/godkännande för produktportföljen med framgångsrik innovation som värdedrivare. Här styrs värderingen till stor del av förväntad framgång och förutsägbarhet för densamma.  

Vi förväntar oss att 2025 kommer att präglas av två centrala faktorer, dels tillväxt i närtid, dels hur en normalisering av lönsamhet och marginaler kommer att falla ut. De flaskhalsar som uppstod i ekonomin till följd av pandemin och störningar i varuförsörjningen är nu historia. Den konjunkturella inbromsningen har hjälpt till att åtgärda dessa faktorer. I stället har förväntade handelshinder och en lageruppbyggnad av halvledare i främst Kina skapat en överefterfrågan. Även om den faller bort, bedömer vi att strukturella faktorer inom tekniktunga verksamheter ger ett stöd för tillväxten de närmaste åren.

Enkelt uttryckt ser vi att företag med tillväxt och/eller goda marginaler förtjänar en hög värdering givet att vinstutvecklingen är god. Företag med låg eller obefintlig tillväxt är vanligtvis lågt värderade. Med få undantag ser vi att detta kommer att gälla även framöver. Vårt fokus på kvalitetsföretag gör att vi främst investerar i tillväxt samt i företag som har en underskattad intjäning och med goda marginaler ett ”normalår”.

Att identifiera rätt företag/aktier inom varje sektor är sannolikt en viktig framgångsfaktor under 2025 där vi eftersträvar en stor säkerhet i bedömningen.

Utblick - Nordiska räntor

Räntemarknaden har fortsatt visat styrka under året och vi har fått se en god avkastning. Såväl långa räntor som korta räntor har gått ned. Detta kan kopplas till en realekonomisk inbromsning, som en effekt av att centralbankerna globalt koordinerade höjningar av sina styrräntor för att bekämpa inflationen. Under året har centralbankerna kunnat börja normalisera korträntorna genom räntesänkningar och kommunicerar ytterligare sänkningar under 2025.

Den historiskt höga räntan och relativt breda kreditspreadar har attraherat rekordmycket kapital till kreditmarknaden. Detta har lett till att kreditspreadar successivt har gått ihop och att fler bolag har emitterat obligationer under året. Samtidigt har förväntad framtida avkastning sjunkit något medan risken har minskat. Den främsta anledningen till att risken minskat är att räntekostnaden går ned, vilket får en direkt positiv effekt på företagens intjäning. Utöver detta har en lägre räntenivå en positiv effekt på efterfrågan på produkter och tjänster hos både producenter och konsumenter. Dessa faktorer slår inte igenom direkt vid prissättningen av obligationer, vilket skapar möjligheter till goda investeringar. 

Inför 2025 kan vi notera att prissättningen på företagsobligationer har normaliserats också mellan sektorer vars sektorvarians i termer av kreditspreadar indikerar samma prissättning oavsett industri. Förväntningar runt vinst per aktie ser dock väldigt olika ut mellan sektorer där Energiförsörjning, Material och Telekommunikation väntas generera högre vinster än exempelvis Bilindustri och IT¹. Fortsatt ser vi största möjligheter att identifiera felprissatta obligationer inom en sektor snarare än mellan sektorer.

Handelskrig med tullar kan få konsekvenser som idag är svåra att prognostisera, men vi kan konstatera att många av Sveriges storbolag redan har etablerat fabriker i USA. Detta gör dem sannolikt mer motståndskraftiga för direkta effekter av amerikanska tullar jämfört med företag från flera andra länder. Utifrån ett europeiskt perspektiv ser makromiljön svag ut, men Norden sticker ut med högre förväntad BNP-tillväxt de kommande åren. Sammantaget hämmar makromiljön bolagens möjligheter att växa eller att signifikant stärka sina marginaler. Vi tror att vi under nästa år kommer att se fler företagsaffärer som ett sätt för bolag att växa och nå skalfördelar. En makromiljö med egenskaper som är begränsande är utifrån ett kreditperspektiv snarast positivt.

I denna miljö föredrar vi obligationer med en kort till medellång löptid med en kupong som justeras med rådande ränteläge. Obligationer med lite högre kreditrisk, men med visibilitet när det kommer till framtida vinster och marginaler, är ofta extra intressanta att investera i. I varje enskilt fall gör vi en egen kreditbedömning av bolagen för att säkerställa bästa möjliga utfall.

Sammanfattning

För aktiemarknaderna ser förutsättningarna olika ut för USA respektive Europa. 
Vi förväntar oss att tillväxten i USA fortsatt ligger kvar på en god nivå med en relativt låg inflation tack vare en dynamisk arbetsmarknad och bättre produktivitet i företagen. Här ligger riskerna på makronivå i protektionistiska åtgärder som kan elda på inflationen och därmed minska utrymmet för räntesänkningar. De amerikanska börserna har en krävande värdering vilket kan motiveras av att vinsttillväxten kvarstår på en hög nivå. Teknologibolagen har en betydande tyngd i index och får därigenom ett stort genomslag på marknadsutvecklingen framöver. Det är rimligt att anta att vinsterna behöver växa in värderingen, därför kan vi inte förvänta oss en överavkastning som under 2024. En aktieavkastning 2025 i linje med avkastningskravet bör ses som ett gott utfall.

Europa är i ett svagare konjunkturläge med mycket låg tillväxt och strukturella utmaningar. Här är inflationen under kontroll och därmed kan vi se fortsatta sänkningar av styrräntorna. Den nu inverterade räntekurvan normaliseras sakta men säkert. Konjunkturen är nära ett bottenläge och en successiv, men måttlig, återhämtning kan väntas för 2025. Europeiska företag är ofta både globala och anpassningsbara, vilket dämpar utmaningarna med en låg tillväxt i hemmaregionen. Värderingen av europeiska företag är attraktiv, vilket ger ett fundamentalt stöd för utvecklingen framåt och goda förutsättningar för en avkastning som överträffar avkastningskravet.

Vårt fokus är på marknadsledande företag över olika sektorer, med starka drivkrafter som innovation och hållbar utveckling. Genom att säkerställa en god riskspridning i både antal och storlek på innehaven skapar vi en väl balanserad aktieexponering med tyngdpunkt på kvalitetsföretag.   

För nordiska företagsobligationer ser vi en fortsatt god och stabil utveckling. Att ekonomierna är i en återhämtningsfas med stöd av sjunkande korta räntor ger företagen bättre kassaflöden - en positiv faktor för investeringar i obligationer när kapitalbehov/refinansiering är aktuell. Med lägre styrräntor i Norden bedömer vi att avkastningen för räntebärande värdepapper sannolikt kommer att vara god, om än något lägre än under det senaste året. 

¹ Baserat på EPS förväntningar 2025 från MSCI Europe.